3月份，ChatGPT橫空出世。在ChatGPT更新迭代下，“AI+”成了市場最強主線。剛上市不久的思派健康(00314)由于港股通的調整，加上踩上AI醫療的風口，在短短的一個月內股價漲逾50%。

(資料圖)

雖然股價大漲，但思派健康的依舊大幅虧損。

4年凈虧損11.36億元

指股網了解到，目前思派健康目前已經打通患者、藥企、醫療機構、保險支付之間隔閡，形成了“醫+藥+險”業務模式，即成功布局了特藥藥房、醫生研究協助(SMO)和健康保險三大核心業務。

按2021年的收入計算，思派健康的特藥藥房業務可謂擁有國內最大的私營特藥藥房，醫生研究協助業務則經營著最大的腫瘤臨床試驗現場管理組織(SMO)。

而除了擁有國內最大的私營特藥藥房之外，在資本市場思派健康也堪稱是“資本寵兒”。

自2014年成立至今，思派健康已經完成了8輪融資，募資總額約40億元，這背后甚至不乏一些知名投資機構的現身。譬如，騰訊、時代資本、IDG資本、鼎暉、平安創投等高質量投資機構。

不過，即便如此，思派健康的“造血能力”依舊令人詬病，4年累計虧損67.57億元，經調整后仍虧損11.36億元。

據指股網了解到，上市前思派健康已連續多年虧損，近日其公布了上市后的首份財報，同樣大幅虧損。年報顯示，2022年公司實現營業收入41.19億元，同比增長18.6%;毛利潤3.37億元，同比增長19.0%;年內虧損13.72億元，去年同期為虧損37.49億元;經調整虧損2.59億元，去年同期為3.65億元。

分業務來看，特藥藥房業務收入36.62億元，同比增長16.7%;截至2022年12月31日，公司在除西藏青海以外的省份擁有96家特藥藥房，較2022年6月30日減少7家。

SMO業務實現營業收入3.19億元，同比增長30.5%，截至2022年12月31日，公司完成468個SMO項目，另有795個項目正在進行中。公司共有280多名制藥及生物科技客戶，前十大SMO客戶留存率達到100%。

健康保險業務實現營業收入1.38億元，同比增長49.3%。截至2022年12月31日，公司將150個城市的1200多家三甲醫院、5.5萬名醫生、500家體檢機構聯系起來，形成強大的供應商網絡。2022年公司售出1250萬份惠民保、40多萬份企業健康計劃。

毛利率方面，特藥藥房毛利率5.0%，較去年下降0.9個百分點，其他兩項業務毛利率有提高，使公司總毛利率維持不變。報告期內，SMO業務毛利率20.7%，較去年提高2.4個百分點，健康保險業務毛利率63.5%，較去年提高6.1個百分點。

費用方面，公司銷售費用同比增長14.2%至3.33億元，其中藥房員工成本增加6140萬元，營銷效率提高縮減1950萬元。行政費用方面，公司員工從2021年末的3859人削減至2022年的3210人。受到員工優化的影響，公司行政費用減少14.2%至5.75億元。

作為一家科技企業，公司研發費用并沒有大幅增長，2022年研發費用僅增長5.9%至6270萬元，僅占營業收入的1.5%。

三大業務均不具備競爭優勢，盈利“遙遙無期”?

結合市場規模來看，思派健康的三大業務線目前均存有較大的發展空間。

特藥市場方面，據灼識咨詢的調研報告數據顯示，2021年我國特藥市場規模約為3048億元，預計到2030年國內特藥市場將邁入萬億大關，達12865億元，其中2025年至2030年的年復合增長率為18.6%。

SMO服務市場方面，據相關資料數據披露，2021年我國SMO服務市場規模為69億元，預計至2030年市場規模將沖破百億大關，達到人民幣350億元，2025年至2030年的年復合增長率將為16.7%。

而商業健康保險方面，至2021年，我國商業健康保險市場規模已經達到8804億元，隨著人民對高質量的醫療服務需求不斷增長，預計至2030年將達到38,731億元，2025年至2030年的年復合增長率將為13.8%。

不難看出，思派健康的三大業務都有較大的市場發展空間。不過上述三大業務市場競爭也十分激烈，思派健康并未形成競爭優勢，這或許也是公司持續未能實現盈利的原因所在。

先說特藥藥房業務，該業務是思派健康的主要收入來源，2019年至今，該業務收入貢獻將近90%的總營收，但是毛利率卻僅為5%左右，遠低于其他的零售藥房毛利率。2022年，思派健康單店營收達到3814.38萬元，但是毛利率僅5%。相比之下，一心堂、大參林、益豐藥房等大型連鎖藥房雖然單店營收較低，但是毛利率都在35%以上。

根據思派健康招股書顯示，特藥藥房除了是特藥及藥劑師服務的提供商外，其還與頂尖藥企、商保等機構合作，部分DTP還承擔SMO職責。在特藥的給藥過程中，專業和可及的藥劑師服務，如用藥指導、隨訪評估、AE咨詢及患者教育通常是確保用藥依從性的必要手段。專業化服務提升患者的長期合作粘性，也為門店持續引流，帶動普通藥品的銷售。

伴隨“零加成”、集采、醫保談判等醫改政策持續推進，公立醫院逐步降低藥品費用在醫療總支出中的比重，部分高價值創新藥未成功入院，高價值創新藥物的處方越來越多地流入院外特藥藥房。

盡管思派健康的三大業務形成了閉環，但是特藥藥房并沒有很深的市場準入壁壘，益豐藥房、大參林、一心堂等均具有DTP專業藥房，并且這些公司均已形成地區競爭優勢。不僅如此，這些大藥房不管是藥店數量還是毛利率均碾壓思派健康，思派健康要從中脫穎而出并非易事。

再看毛利率最高的健康保險服務業務，2019年之前公司僅包括向保險公司提供健康管理和自動化理賠服務，2019年后新增了惠民?；ヂ摼W經銷業務，傭金收入在原有基礎上實現突破，未來公司將繼續著力于通過投資收購具有智能承保、自動化理賠、健康監測等技術保險科技公司的方式進一步加強業務協同效應。不過目前該業務收入占比僅5%，且過度依賴已有的合作伙伴，因此要依托該業務作為公司的成長點也并非易事。

而增長穩定且毛利率也保持較高水平SMO業務，目前看來，雖然是最有可能成為公司未來的增長支柱。在SMO業務方面，思派健康最大的優勢是公司將SMO業務與特藥藥房、保險服務形成了閉環，不過公司研發投入較少，并沒有形成一定的技術壁壘。另外，國內的CXO企業大部分具有SMO業務，形成一體化競爭優勢，在專業CXO企業面前，思派健康的SMO業務收入也是少的可憐，因此SMO業務能否成為支撐公司實現盈利的“中堅力量”也不好說。

這一點，思派健康也在招股書中提示風險稱，“醫生及制藥公司的服務質量及滿意度是我們目前醫生研究協助業務增長的最關鍵因素之一，但公司無法向保證能夠一直提供滿足醫生及制藥公司不斷變化的需求的優質服務。倘醫生認定思派健康提供研究解決方案的能力不足以滿足其需求，公司可能無法將醫生加入至公司服務網絡。”

綜上種種來看，雖然踩上AI的風口，思派健康股價持續走強，但深扒公司的基本面來看，思派健康的收入基本上靠藥房，且研發投入少，說其是一家藥房企業也不為過。在各項業務均不具備競爭優勢的情況下，如何早日實現盈利仍是擺在思派健康眼前的頭等問題。

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