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不錯的收益率。今年以來，許多投資者在鎖定債券虧損的同時，似乎忽視了現金的吸引力。這里面的原因是什么？從英國政府的小預算案發布一年后，市場仍在調整中。?在這期間，歐洲投資者傾向于轉向現金。?而他們的英國同行則在消耗一年前的巨額現金余額。?目前的倒掛收益率曲線表明投資者對衰退的預期。債券基金在上半年吸引了102.6億英鎊的資金流入，成為流入最多的資產類別。這可能是由于機構在2022年遭受嚴重的固定收益損失后，增加了他們的戰略資產配置，以及希望隨著收益率擴大和通脹壓力（以及基準利率壓力）減輕，有機會在這里賺錢。對于早期的投資者來說，后者可能有點過早，但這是一個越來越受歡迎的說法。盡管如此，大多數發達市場的收益率曲線仍然是倒掛的。正常的收益率曲線是正向傾斜的，表明長期到期的債券支付的收益率高于短期到期的債券。倒掛的收益率曲線表明債券投資者對長期利率下降的預期，因此在收益率曲線上進一步延伸。它也是衰退的可靠預兆。注：G7國家中大多數國家的收益率曲線都為負圖：英鎊債券分類，有效期限與2023年上半年回報如您所見，回報和久期之間存在顯著的負相關關系。如果利率還有下降空間——而央行已經表示如此——那么投資者還沒有擺脫困境，這種模式將持續下去，直到我們達到預期的“終端利率”。在過去一年中，投資者決定與美聯儲和其他央行作對——盡管央行警告說還有更多的加息在即，他們仍然將錢投入到債券中。如果央行的藥方奏效，并且加息迅速遏制了通脹，那么這樣做可能會有效果，因為投資者鎖定了一個有吸引力的收益率，在通脹下降和實際收益率進入正值區域時。另一種可能的結果是加息抑制了投資和消費需求，并將經濟推向衰退——這也應該降低通脹。事實上，這正是收益率曲線表明投資者對未來的預期。在這種情況下，不太容易違約的投資級債務也應該相對表現良好。英國例外主義在這種環境下，現金應該很有吸引力。然而，這并不是我們在今年年初看到的情況。各地區資產類別的變動大致呈正相關。在上半年，英國在一個重要方面違背了這一趨勢。2023年上半年，歐洲的貨幣市場基金的流入主要由歐元（+254億歐元）、美元（+212億歐元）、瑞士法郎（+30億歐元）、以及全球貨幣市場（+16億歐元）和挪威克朗（+10億歐元）推動。另一方面，英鎊貨幣市場基金在此期間出現了大幅流出（-492億歐元）。圖：2023年1月1日至6月30日根據Lipper全球分類的貨幣市場產品的預計凈銷售額（單位：億歐元）這并不是歐洲投資者在一時的反英情緒中拋售英鎊。這完全是英國投資者自己的行為。在2022年10月，他們向英鎊貨幣市場基金投入了665.9億英鎊。隨后，這股現金潮退去，從2022年11月到2023年6月，贖回了541.7億英鎊。從圖4中可以看出，這是多么前所未有的情況。圖：2021年7月至2023年6月英國三年內的月度基金流動情況，單位：英鎊為什么英國如此特立獨行？這是英國確定收益養老金基金對2022年9月23日小預算案的反應。小預算案對養老金的影響：2022年9月小預算案宣布了未經籌資的減稅措施，驚嚇了市場，政府借款成本飆升。10年期國債收益率在9月23日至27日之間從3.5%飆升到4.5%。8月15日時還是2%。這是國債收益率上升最快的一次，也是自2010年4月以來最高的一次。這在養老金市場引起了軒然大波。確定收益養老金計劃使用國債來匹配其負債價值的變化——即計劃需要支付給受益人的錢。由于國債價值下跌導致負債價值上升，DB基金面臨破產的風險。英國DB計劃擁有2.1萬億英鎊未償還國債中的很大一部分，所以國債收益率的飆升不僅對養老金計劃有重大影響，而且他們的反應造成了一個負反饋循環。他們賣得越多，國債的價值就下降得越多，促使進一步的強制性銷售，直到英國央行作為最后買家進行干預，起到了一個后盾的作用。計劃還必須重新平衡投資組合，出售沒有像國債那樣大幅下跌的資產，而這些資產現在默認是超配的。根據英國央行市場執行董事安德魯·豪澤（Andrew Hauser）的說法，在國債市場上造成了養老金基金的“全面清算事件”。在短時間內，英鎊貨幣市場資產爆炸式增長。我們在隨后幾個月看到的是這些頭寸的解除。到2023年中期，從英鎊貨幣市場基金流動情況來看，我們似乎回到了起點。話雖如此，很可能那些不是DB養老金基金的投資者也在此期間增加了對現金的配置，與歐元和美元貨幣市場基金的流入保持一致——只是這被DB計劃的行為所淹沒了。從2022年11月到2023年7月，英鎊政府債券基金流入了63.8億英鎊——盡管實際投入國債的金額會顯著更高，因為養老金基金也會直接投資國債。但是趨勢是清晰的。總之，隨著今年基準利率的上升，持有現金在名義上至少變得更有吸引力，而債券持有者則繼續受到他們所持資產的久期的直接影響而遭受損失。然而，如果我們正接近終端利率的領域，即利率達到最高點，而通脹則下降，那么他們可能已經鎖定了未來一段時間內的不錯收益。文章來源：路孚特(Refinitiv)