期貨日報3月30日報道：今年一季度，黃金呈現(xiàn)探底回升的走勢，價格重心較去年四季度大幅抬升。截至3月27日，倫敦金較年初累計(jì)上漲約7.43%，而2月7日至今，倫敦金的累計(jì)漲幅為4.76%，明顯強(qiáng)于白銀、銅以及原油等大類商品資產(chǎn)的走勢。

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“近期在歐美銀行接連出現(xiàn)危機(jī)、美聯(lián)儲出手為銀行流動性托底后，市場對美聯(lián)儲貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤傻念A(yù)期不斷升溫，疊加避險情緒驅(qū)動，黃金價格快速拉升，一度突破2000美元/盎司大關(guān)。然而歐美央行如期加息并認(rèn)為在銀行系統(tǒng)風(fēng)險可控的情況下將堅(jiān)持遏制通脹，隨著恐慌情緒有所緩解，當(dāng)前美國就業(yè)和通脹數(shù)據(jù)仍存在韌性，黃金隨即自高位回調(diào)，但總體上在加息周期臨近尾聲的預(yù)期下仍在歷史高位附近振蕩。”廣發(fā)期貨貴金屬研究員葉倩寧說。

近期黃金表現(xiàn)強(qiáng)勢，中信建投期貨貴金屬分析師王彥青認(rèn)為，黃金走強(qiáng)的原因一是歐美爆發(fā)銀行業(yè)危機(jī)，并且這場危機(jī)逐漸從銀行擠兌風(fēng)險升級成為銀行金融體系的信用風(fēng)險，這催生了市場對于全球金融系統(tǒng)性風(fēng)險的擔(dān)憂，避險情緒大幅上升，帶動美債風(fēng)險偏好顯著回落，全球債券收益率下跌，直接對黃金形成估值上的利多效應(yīng)。二是美聯(lián)儲3月偏鴿派的加息操作。2月初至今美國一系列的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)皆支撐美聯(lián)儲進(jìn)一步加息，市場在這場銀行業(yè)危機(jī)之前一度預(yù)計(jì)美聯(lián)儲在3月將加息50個基點(diǎn)，并且本輪加息的終點(diǎn)——聯(lián)邦基金利率也被推升至5.5%以上。由于美聯(lián)儲也考慮到當(dāng)下的金融系統(tǒng)風(fēng)險，所以選擇了較為保守的加息方式，只加了25個基點(diǎn)，這反而令市場更加篤定美聯(lián)儲即將扭轉(zhuǎn)其貨幣政策，并提前押注美聯(lián)儲將在今年下半年開啟降息。這使得美元指數(shù)大幅走弱，對于黃金而言，也形成了明顯的利多效應(yīng)。此外，自3月初以來，美聯(lián)儲資產(chǎn)負(fù)債表再度擴(kuò)張，流動性寬裕也使得黃金估值進(jìn)一步上升。

不過，期貨日報記者注意到，本周一黃金價格大幅走弱，從接近2000美元/盎司的高點(diǎn)快速回落。“上周五公布?xì)W美PMI數(shù)據(jù)均持續(xù)轉(zhuǎn)好，特別是美國，其制造業(yè)以及服務(wù)業(yè)景氣指數(shù)均持續(xù)環(huán)比上升，這在一定程度上提振了市場的緊縮預(yù)期。另外，由于歐美央行的救市行為，市場逐漸從危機(jī)模式中平復(fù)，銀行也風(fēng)險可控地緩解了市場避險情緒，風(fēng)險偏好回歸帶動債券利率上升。”王彥青說。

當(dāng)前影響黃金走勢的因素有哪些？葉倩寧認(rèn)為，一是歐美央行持續(xù)加息帶來的經(jīng)濟(jì)衰退甚至是銀行危機(jī)，這個是持續(xù)提振黃金避險屬性的重要因素。因?yàn)辄S金與風(fēng)險資產(chǎn)價格的相關(guān)性較低，在危機(jī)來臨時更加具有配置價值。二是美聯(lián)儲的貨幣政策周期，這是由于黃金是美元計(jì)價的無息資產(chǎn)，貨幣政策周期與美元信用周期有較大關(guān)聯(lián)，當(dāng)美元信用隨著貨幣寬松而轉(zhuǎn)弱，黃金往往有更好的表現(xiàn)。

由于黃金是一種無息資產(chǎn)，持有黃金并不會產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流，但同時其兼具抗通脹屬性，所以可以將實(shí)際利率作為持有黃金的機(jī)會成本，從而對黃金進(jìn)行反向定價。“從2000年年初至今，通過回溯黃金價格與美債10年期利率的相關(guān)性，可以看到兩者的負(fù)相關(guān)性高于90%，體現(xiàn)出非常顯著的負(fù)相關(guān)性。從這一方面來看，可以將實(shí)際利率作為研究短期黃金價格變動的核心因素，而將其他指標(biāo)作為次要因素。并且，利率端實(shí)際上也包含了全球央行貨幣政策、全球商品以及全球經(jīng)濟(jì)景氣周期的綜合變化，從這一點(diǎn)上看，也較好地覆蓋了所有影響黃金價格的關(guān)鍵因素。”王彥青認(rèn)為。

近期，由于資本市場的各種危機(jī)顯現(xiàn)，黃金一度成為眾人追捧的品種，而以原油為代表的風(fēng)險類品種卻一路下行。如今這兩者之間的比值已迅速攀升至26桶/盎司之上，遠(yuǎn)超去年11月的20桶/盎司的價位。

王彥青告訴記者，目前金油比大約是25.3，處在常規(guī)經(jīng)濟(jì)周期偏高的位置。從本質(zhì)上看，金油比剔除了兩者的通脹相關(guān)性，更能反映市場的風(fēng)險偏好情緒。從歷史上看，金油比的快速拉升期都伴隨著金融危機(jī)的爆發(fā)，比如2008年年中以及2020年年初，均出現(xiàn)了金油比的大幅走強(qiáng)。而目前而言，由于銀行業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險的存在，也使得市場的避險情緒上漲，加大避險資產(chǎn)的配置（買黃金）并減少風(fēng)險資產(chǎn)的頭寸（賣原油），這是近期金油比快速上升的主要原因。

“此前在銀行業(yè)危機(jī)爆發(fā)過程中金油比出現(xiàn)了自23左右大幅拉升至27的情況，但隨著恐慌退卻比值隨即回落。黃金和原油均為金融屬性較強(qiáng)的商品資產(chǎn)，其比值反映了市場的風(fēng)險偏好，當(dāng)投資者避險情緒升溫，金價相對油價走強(qiáng)，金油比隨之上升。”葉倩寧說，但上述情況亦有例外，如2022年俄烏沖突爆發(fā)時金油比快速回落，這是由于在全球供應(yīng)鏈?zhǔn)芟薜那闆r下，俄烏沖突對原油的供應(yīng)產(chǎn)生了巨大的影響。

如何看黃金的后市？王彥青認(rèn)為，黃金價格已經(jīng)接近了估值的高點(diǎn)，突破歷史高點(diǎn)（倫敦金價格2075美元/盎司）的可能性不高。黃金在過去十幾年的定價核心上都是錨定美債實(shí)際利率，但是從2022年年初開始，兩者的關(guān)系明顯脫鉤，這主要是因?yàn)?022年創(chuàng)紀(jì)錄的高通脹環(huán)境。但是未來依然隨著通脹水平逐漸回落，黃金與實(shí)際利率的相關(guān)性存在回歸的可能性，如果黃金價格向著實(shí)際利率回歸，那么金價將大幅下跌。考慮到目前全球金融的不穩(wěn)定性以及“去美元化”的大背景，黃金在需求上也需要考慮更多權(quán)重的實(shí)物需求屬性，如果從這一點(diǎn)看，黃金依然是資產(chǎn)配置的熱門品種。因此預(yù)期未來一段時間內(nèi)黃金價格仍然會在歷史高位徘徊一段時間。

目前全球銀行系統(tǒng)流動性風(fēng)險的恐慌情緒有所緩解，3月加息后美聯(lián)儲將進(jìn)入1個多月的空窗期，在貨幣政策未有實(shí)質(zhì)性轉(zhuǎn)變的情況下市場預(yù)期會有較大波動，很難走出確定性的趨勢，但歐美銀行業(yè)風(fēng)險未能解除使避險需求難消支撐貴金屬價格。“中長期看，美聯(lián)儲更加重視流動性風(fēng)險，因此在加息周期進(jìn)入尾聲時轉(zhuǎn)為通過縮表來壓制通脹，盡管距離降息仍有距離，但緊縮的預(yù)期放緩疊加央行購金等因素支撐，黃金將維持偏強(qiáng)振蕩，建議回調(diào)到1900美元/盎司（國內(nèi)金價425元/克）附近支撐位買入。”葉倩寧說。